Wissen wir in diesem Jahr wirklich besser, wo die Zinsreise hingeht?

Wie meist liegt das vorhergesagte Niveau bei den allermeisten Banken leicht über dem heutigen Marktniveau. Das ist seit Jahren so - seit 1990 sind die Zinsen auf einem langfristigen Trend nach unten. Und anscheinend hat der Mensch wenig Fantasie, denn in all diesen Jahren wurde fast ausschliesslich eine leichte Bewegung der Zinsen nach oben projiziert.

Wenn man die Umlaufrenditen auf langfristige Staatsanleihen genauer untersucht, fallen verschiedene Dinge auf: Die Zinsen laufen zwischen den Währungszonen stark parallel. Das heisst, nicht nur die kurzfristigen Bewegungen sind sich sehr ähnlich (starke Korrelation), sondern auch die langfristigen Tendenzen. Auch wenn es 2013 und 2014 einen Ansatz von Entkoppelung gegeben hat, während die US-amerikanischen Zinsen stärker stiegen als die Zinsen in anderen Ländern, ist der Gleichlauf seit 2015 wieder extrem hoch. Und dies unabhängig von einer völlig unterschiedlichen Schrittlänge der Geldmarktpolitik zwischen den USA, Grossbritannien, der Eurozone, Japans und der Schweiz.

Nun setzen die langfristigen Zinsen sich zusammen aus den erwarteten kurzfristigen Zinsen und einer Laufzeitprämie (term premia). Das erste Element ist schlicht und ergreifend der Durchschnitt der Erwartungen für die Zentralbankzinsen in der Zukunft. Die Zentralbankpolitik muss als externe Variable angesehen werden, da sie ja direkt von den Zentralbanken bestimmt wird. Die Vorhersage dieser ist auf lange Sicht extrem schwierig und hängt direkt mit der makro-ökonomischen Entwicklung zusammen.

Die Laufzeitprämie hingegen soll die Investoren für das Risiko entschädigen, dass die Zinsen in der jeweiligen Periode steigen und somit Opportunitätskosten bei der Reinvestition bestehen. Anders ausgedrückt wird damit das Risiko vergolten, dass man in der Zukunft sein Geld nur zu niedrigeren Zinsen anlegen kann. Diese Laufzeitprämie ist heute negativ, genauso wie es die Zinsen allgemein in der Schweiz sind. Das heisst, dass der Investor auch unabhängig von der Negativzinspolitik der Schweizer Nationalbank heute dafür bezahlen muss, ein Zinsrisiko einzugehen. Quantitative Analysen haben ergeben, dass der allerwichtigste Grund hierfür der Nachfrageschock auf den Anleihemärkten ist - die quantitative Lockerung in den Industrieländern trägt also die Hauptverantwortung.

Wendet man sich nun der Zukunft zu, wie es eben im Januar üblich ist, dann wäre also die Laufzeitprämie ein wichtiges Element in der Vorhersage für die langfristigen Zinsen. Und strukturell sollte dieses Element positiv sein, da das Zinsrisiko ja renummeriert werden sollte.

Und daher könnte man heute davon ausgehen, dass eine Zinsvorhersage heute einfacher ist als in Zeiten mit positiver, also normaler Laufzeitenprämie. Aber Achtung vor falscher Sicherheit: Auch dieses Element wird von Einschätzungen der Investoren getrieben, die nun die quantitative Lockerung durch die Zentralbanken weitergeht. Hier beisst sich die Katze klar in den Schwanz.

Fazit: Die Zinsen vorhersagen ist so schwierig wie eh und je, aber es gibt heute keine sinnvolle Vergütung des Zinsrisikos. Daher haben die vielen Investoren recht, die ihr Risiko in andere Anlageklassen umschichten, wenn sie es sich irgend leisten können.

Christina Böck: Chief Investment Officer, Profond Vorsorgeeinrichtung

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