Aktiv oder passiv? Wie Index-Hugging Anleger täuschen kann

• Index-Hugging bezeichnet aktiv vermarktete Fonds, die heimlich einem Index folgen
• Die BaFin hat 2017 verbindliche Transparenzpflichten für deutsche Verkaufsprospekte erlassen
• Die BaFin untersuchte 290 deutsche Aktienfonds und identifizierte einzelne auffällige Fälle

Was Index-Hugging bedeutet und warum die Aufsicht eingegriffen hat

Index-Hugging beschreibt die Praxis, einen Fonds als aktiv verwaltet zu vermarkten und entsprechend hohe Verwaltungsvergütungen zu erheben, obwohl die Anlagestrategie sich faktisch eng an einem Referenzindex orientiert. Wie aus der Auslegungsentscheidung der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht vom 4. April 2017 hervorgeht, beschreibt der englische Begriff "Closet Indexing" einen Fonds, "der sehr eng an einen Referenzwert angelehnt ist und daher eine eher passive Anlagestrategie zu verfolgen scheint", wobei der Anleger in den Vertriebsunterlagen nicht ausreichend über die tatsächliche Anlagepolitik informiert oder sogar in die Irre geführt werde.

Die BaFin hatte im Jahr 2016 insgesamt 290 deutsche Aktienfonds untersucht und einzelne auffällige Fälle identifiziert, ohne aktiv vertriebene Reinst-Indexnachbildungen festzustellen. Als Konsequenz verpflichtete die Aufsicht Kapitalverwaltungsgesellschaften, in den Verkaufsprospekten ab spätestens dem 31. Dezember 2017 verbindlich anzugeben, ob ein Fonds aktiv oder passiv verwaltet wird, einen etwaigen Referenzwert zu benennen, mögliche Höchstabweichungen zu erläutern und die Wertentwicklung von Fonds und Referenzwert grafisch über zehn Jahre gegenüberzustellen. Auf europäischer Ebene hatte die European Securities and Markets Authority (ESMA) bereits in ihrem Public Statement vom 2. Februar 2016 gewarnt und gemeinsam mit nationalen Aufsichtsbehörden ein Schwellenwert-Raster eingeführt, das die ESMA seither in eigenen Untersuchungen und in den jährlichen Berichten zu Kosten und Wertentwicklung von Anlageprodukten in der EU fortgeführt hat.

Drei Kennzahlen, an denen sich Index-Hugger erkennen lassen

Die ESMA stützt sich in ihrer aufsichtsrechtlichen Praxis auf eine Kombination aus drei renditebasierten Kennzahlen: Tracking Error als jährliche Standardabweichung der Renditedifferenz zwischen Fonds und Index, Bestimmtheitsmass R² als Anteil der Fondsrendite, der durch die Indexrendite erklärt wird, sowie Beta als Mass für die Sensitivität gegenüber Indexbewegungen. Wie das ESMA Working Paper Nr. 2 vom September 2020 mit dem Titel "Closet indexing indicators and investor outcomes" auf Basis von rund 5.400 EU-domizilierten Aktienfonds für den Zeitraum 2010 bis 2018 dokumentiert, gilt ein Fonds dann als möglicher Index-Hugger, wenn der Tracking Error unter 3 Prozent, das R² über 95 Prozent und das Beta zwischen 0,95 und 1,05 liegt. Hinzu kommt die portfoliobasierte Kennzahl Active Share, die nach Martijn Cremers und Antti Petajisto bei einem Wert unter 60 Prozent auf Closet Indexing hindeutet, was die internationale Studie von Cremers, Ferreira, Matos und Starks im Journal of Financial Economics von 2016 für den globalen Fondsmarkt bestätigt hat.

Wer einen aktiv vermarkteten Fonds prüfen will, findet diese Kennzahlen in den Factsheets seriöser Anbieter, in den Wesentlichen Anlegerinformationen oder auf Datenplattformen wie Morningstar. Die ESMA-Kombination aus Tracking Error, R² und Beta ist dabei die robustere Diagnose, weil ein einzelner Wert in die Irre führen kann. So liegt das Beta bei systematischen Faktorwetten typischerweise weiterhin nahe 1, während der Tracking Error allein durch eine konsistente Sektorabweichung steigen kann, ohne dass tatsächlich aktive Auswahl stattfindet. Erst die Kombination zeigt, ob ein Fonds im Wesentlichen die Indexrendite minus Gebühren liefert.

Was der Aufpreis für falsche Aktivität tatsächlich kostet

Aus der Untersuchung des ESMA Working Papers Nr. 2/2020 geht hervor, dass potenzielle Closet-Index-Fonds in der Total Expense Ratio im Schnitt nur rund 6 Basispunkte günstiger sind als wirklich aktive Fonds, gleichzeitig aber eine signifikant niedrigere Alpha-Rendite, also einen geringeren risikobereinigten Mehrwert gegenüber dem Index, liefern. Der Grossteil des ökonomischen Vorteils, den ein passives Vorgehen für den Anbieter mit sich bringt, wird also nicht an die Anleger weitergegeben. Wie aktuell dieses Muster ist, zeigt der ESMA Market Report zu Kosten und Wertentwicklung von EU-Anlageprodukten vom 3. März 2026 mit Stand zum Jahresende 2024: Aktive Aktien-UCITS in der EU lagen 2024 bei laufenden Kosten von durchschnittlich 1,28 Prozent über den Ein-Jahres-Horizont, während passive Nicht-ETF-Aktien-UCITS auf 0,22 Prozent und Equity-ETFs auf 0,21 Prozent kamen. Bei der Wertentwicklung erzielten aktive Aktien-UCITS im Jahr 2024 eine Nettorendite von 17,0 Prozent gegenüber 21,3 Prozent bei passiven Nicht-ETF-Aktienfonds und 21,4 Prozent bei Equity-ETFs. Damit zahlten Anleger im Mittel das rund Sechsfache an laufenden Kosten und erhielten dafür eine um über vier Prozentpunkte schwächere Wertentwicklung. Wer hier auf einen aktiven Fonds setzt, der zudem im Closet-Indexing-Korridor liegt, kombiniert damit das schlechtere Verhältnis aus Kosten und Wertentwicklung mit dem strukturellen Mangel echter aktiver Auswahl.

Eine internationale Bestätigung dieses Befunds liefert die SPIVA Europe Year-End 2025 Scorecard von S&P Dow Jones Indices, einem Geschäftsbereich von S&P Global. Wie aus der Scorecard vom 19. März 2026 hervorgeht, unterschritten 71 Prozent aller in Euro denominierten globalen Aktienfonds aus Europa im Jahr 2025 die Rendite des S&P World, bei den paneuropäischen Aktienfonds in Euro waren es 82 Prozent gegenüber dem S&P Europe 350. Für aktive Anleger lässt sich daraus ein konkreter Prüfweg ableiten. Wer in einem Fondsprospekt seit der BaFin-Vorgabe von 2017 einen ausdrücklich benannten Referenzwert findet, sollte die im Prospekt vorgeschriebene Zehn-Jahres-Gegenüberstellung mit der ESMA-Schwellenkombination zusammenführen: Bewegt sich der Fonds bei Tracking Error, R² und Beta innerhalb des Closet-Indexing-Korridors, lässt sich die Verwaltungsvergütung kaum mit aktivem Mehrwert rechtfertigen. Damit verschiebt sich die ökonomische Frage weg von "passiv oder aktiv" hin zu "aktiv im Anspruch oder aktiv in der Umsetzung".

Dominik Maier, Redaktion finanzen.ch