Renditejagd nicht um jeden Preis

Bestand das grösste Problem der Notenbanken vor Jahrzehnten noch in übermässig hohen Inflationserwartungen, sieht sich die Europäische Zentralbank (EZB) heute gefährlich niedrigen Markterwartungen für die Preisentwicklung gegenüber. Daher stellte EZB-Chef Mario Draghi ein entschlossenes Handeln bei der nächsten Zinsentscheidung im September in Aussicht. Allerdings ist der geldpolitische Spielraum zunehmend ausgeschöpft und es stellt sich die Frage, was die EZB der nächsten Rezession entgegenzusetzen hat.

Eine ernüchternde Lehre aus dem seit Jahrzehnten in der Niedrigzinsspirale gefangenen Japan ist, dass langfristige, demographische Kräfte die Inflation über lange Zeit dämpfen können, ohne dass die Geldpolitik viel ändern kann. Die Eurozone folgt dem demographischen Musters Japans, wenn auch mit Abstand.

Der Aktivismus der EZB in den letzten Jahren hat das Beschäftigungs- und Lohnwachstum unterstützt und die Vermögenspreise auf neue Höhen katapultiert. Die Gewinnmargen europäischer Unternehmen stiegen jedoch nicht stark an und höhere Löhne schlugen sich nicht in höheren Verbraucherpreisen nieder. Wenn es den Firmen aber nicht gelungen ist, Kostendruck während des Aufschwungs an die Kunden weiterzugeben, wird dies erst recht nicht in einer künftigen Rezession gelingen. Im Gegenteil: Kommt der Abschwung, dürften die Firmengewinne sinken, die Konkursraten steigen und die Zinsprämien auf Risikoanlagen nach oben schnellen. Noch dramatischer ist, dass die Werkzeuge der EZB mit jedem Einsatz stumpfer werden. Sie könnte also weitgehend wirkungslos sein, wenn sie beim nächsten Konjunktureinbruch am dringendsten benötigt werden.

Anleger sollten daher nicht zu sehr auf die Geldpolitik bauen und in der vielleicht letzten Phase eines zehnjährigen Bullenmarktes für Risikoaktiva nicht jedem Cent an Rendite hinterherjagen.

Von Andrew Bosomworth, PIMCO