Unkonventionelle Lösungen

Eine der entscheidenden Fragen wird auch 2014 sein, ob es den Behörden wirklich gelingt, das Finanzsystem zu sanieren und eine sich selbst tragende Erholungstendenz in Gang zu setzen. Zwar haben unkonventionelle geldmarktpolitische Massnahmen wie Quantitative Easing den jeweiligen politischen Entscheidungsträgern etwas Zeit verschafft. Allerdings tendierten einige Anleger zuletzt dazu, die jüngsten zyklischen Verbesserungen in den etablierten Volkswirtschaften als Anzeichen für eine endgültige Befreiung der Welt aus den Klauen der Finanzkrise zu werten.

Sollte das Wirtschaftswachstum wieder nachlassen, wird darauf vermutlich mit weiteren unkonventionellen Ankurbelungsmassnahmen reagiert. Die derzeit extrem lockere Geldmarktpolitik dürfte fortgesetzt werden. In Ländern, in denen die staatlichen Massnahmen tatsächlich ein robusteres Wachstum zur Folge haben, werden sich die Zinsaussichten wohl grundlegend ändern, so dass es noch schwieriger werden wird, den Aufwand für die Schuldentilgung niedrig zu halten. Beide Szenarios würden wahrscheinlich weitere Wertschwankungen nach sich ziehen. Erschwerend kommt hinzu, dass die politischen Entscheidungsträger zunehmend bestrebt sind, ihre Massnahmen an Konjunkturkennzahlen (z.B. Daten zur Beschäftigungslage) zu knüpfen. Dies führt dazu, dass die kurzfristige Tendenz der Märkte immer stärker durch Kennzahlen bestimmt wird.

Man gewöhnt sich an die eigentlich nur vorübergehend geplanten Unterstützungsmassnahmen
Die Finanzkrise hat weltweit quasi einen "lebensrettenden Schub" in Form staatlicher Unterstützungsmassnahmen und Interventionen erforderlich gemacht, die in ihrem Ausmass bis dahin schlichtweg undenkbar waren. Durch staatliche Eingriffe in die lokalen Anleihen- und Devisenmärkte sind die Bilanzen der Notenbanken seit 2007 jedoch weltweit auf mehr als 20 Bio. US-Dollar aufgebläht worden (davon entfällt etwa die Hälfte auf die Schwellenländer).

Diese Notfallhilfen für die Weltwirtschaft waren ursprünglich als vorübergehende Massnahmen geplant. Und was auch immer man von einer Fortsetzung des Quantitative  Easing erwartet: Die monetären Interventionen waren nur dazu gedacht, den Politikern mehr Zeit zu verschaffen, um erforderliche strukturelle Reformen umzusetzen und ihre Staatshaushalte zu konsolidieren. Allerdings sind schmerzhafte Anpassungen mit modernen Wahlsystemen und -zyklen so gut wie nie kompatibel.

Obwohl die Notenbanker mit ihren Äusserungen beabsichtigen, den Märkten wieder Zuversicht zu geben, hegen die Behörden doch allmählich Zweifel, ob sich diese Erholungstendenz auch wirklich selbst trägt. Sie machen sich nach wie vor grosse Sorgen um die Instabilität sowie die Anfälligkeit der einzelnen Volkswirtschaften für eine Deflation - eine Auffassung, die wir teilen.

Staaten drücken Schuldenlast
Wir betonen seit langem, dass die Probleme der etablierten Volkswirtschaften (eine hohe Schuldenlast, sich eintrübende demografische Trends sowie eine angesichts einer globalisierten Welt zunehmende allgemeine Wettbewerbsfähigkeit) die Politik vor grosse Herausforderungen stellen. Dies insbesondere deshalb, weil alle potenziellen Massnahmen das Wachstum auf kurze Sicht eher belasten werden.

Während der Rezession, die auf die Boom-Phase folgte, versuchten die Staaten, jene Lücke zu füllen, die der Rückzug des Privatsektors hinterlassen hat. War die Krise ursprünglich dadurch ausgelöst worden, dass die Verschuldung im Privatsektor schneller gestiegen ist als dessen Fähigkeit, seine Verbindlichkeiten zu bedienen, so wird die Zeit nach der Krise dadurch bestimmt, dass die Staatsverschuldung schneller steigt als das BIP. Insgesamt haben wir es weltweit mit einer Defizitfinanzierung zu tun, denn die staatlichen Verbindlichkeiten sind seit 2007 um etwa 23 Bio. US-Dollar angestiegen. Damit sind sie also nicht verringert, sondern sogar um rund 30% erhöht worden!

Die aktuelle demografische Entwicklung führt zudem dazu, dass diese höhere Schuldenlast von immer weniger Erwerbstätigen geschultert werden muss. Zudem könnten lediglich mässige Produktivitätssteigerungen in den bedeutenden Volkswirtschaften, unflexible Produkt- und Arbeitsmärkte, sinkende Reallöhne sowie historisch niedrige Sparraten zu einem nur verhaltenen Konsumwachstum führen.

Volkswirtschaften, die Strategien zur Verbilligung des Geldes nutzen und gleichzeitig die Preise für Vermögenswerte wie Immobilien, Staatsanleihen und Aktien als geldmarktpolitische Stellschrauben benutzen, machen sich aber in übertrieben hohem Masse von eben diesen Asset-Preisen abhängig und reagieren auf deren Entwicklung entsprechend anfällig. Deshalb beginnt das Finanzsystem, das ja eigentlich der Wirtschaft dienen soll, diese allmählich zu bestimmen: der Karren wird also vor das Pferd gespannt.

Angesichts dieses Umfelds konzentrieren wir uns weiterhin auf stabile, nachhaltig agierende und prognostizierbare Unternehmen, die so günstig positioniert sein sollten, um auch dann weiter zu florieren, wenn die Wirtschaftsdaten wieder für Enttäuschung sorgen, was unserer Meinung nach zwangsläufig der Fall sein wird. Deshalb richten wir unseren Fokus nach wie vor auf den Faktor Kapitalschutz, während wir zur Ertragsgenerierung aber auch ein gewisses Risiko sowie moderate Wertschwankungen in Kauf nehmen.

Iain Stewart, Leiter Real Return bei Newton, einer Investmentboutique von BNY Mellon

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