Erfolgreich mit Wandelanleihen in die Zukunft

Gemäss seinen Angaben dürfte die Inflationsrate im Euroraum in diesem Jahr noch über 2% betragen, im nächsten Jahr aber unter diese Marke fallen. Die Risiken für den Inflationsausblick seien weitgehend ausgewogen. Aufwärtsrisiken könnten von höheren Ölpreisen und weiteren Anhebungen der indirekten Steuern kommen. Als grösstes Abwärtsrisiko diesbezüglich bezeichnete Draghi einen schwächer als erwarteten wirtschaftlichen Verlauf. Im Weiteren wies er zudem darauf hin, dass die Kreditvergabe in der Eurozone verhalten bleibe. Draghi rechnet auch mit einer verhaltenen Geldmengenentwicklung. Dass die Geldpolitik der EZB weiterhin versorgend sein werde, beruhigte die Märkte entsprechend.

Die Zweiteilung Europas hat sich dank den diversen den Märkten verabreichten Finanzspritzen in diesem Jahr nur noch leicht weiter akzentuiert. Massgeblich dafür verantwortlich war die Zuführung von Liquidität mittels der Einführung der LTRO-Kredite (Long Term Refinancing Operations). Dies hat es vor allem Italien und Spanien ermöglicht, sich zu günstigeren Konditionen zu refinanzieren. Auch die Konjunkturdaten, welche die Märkte aus den USA erreichen sind mehrheitlich wieder positiv.

Aktuell gibt es für deutsche Staatsanleihen mit kurzer Laufzeit von bis zu zwei Jahren weniger als 1.0% Rendite pro Jahr. Weil die deutsche Inflationsrate mit 2.0% darüber liegt, verlieren die Sparer somit real Geld. In einem solchen Umfeld müssen sie auf ausgewählte, höherverzinsliche Anleihen oder Termingeldkonten ausweichen, um keinen Realverlust des Geldes zu erleiden. Allerdings werden sie für das zusätzlich erhöhte Bonitätsrisiko nur dürftig entschädigt. Der Grund dafür ist, dass die Renditen von Staatsanleihen unter normalen Gegebenheiten bei einer sich verbessernden Konjunkturlage ansteigen. Somit würde man erwarten, dass die Gefahr einer Zahlungsunfähigkeit bei High Yield-Anleihen sinken würde, wenn sich das konjunkturelle Umfeld aufhellt. Folglich würden sich die Credit Spreads auf High-Yield-Anleihen – diese entsprechen im Allgemeinen dem Vielfachen derjenigen der Investment Grade Credit Spreads – höchstwahrscheinlich soweit verengen, dass sie die Erhöhung des risikofreien Zinses ganz oder zumindest teilweise ausgleichen werden. Dass sich diese Annahme aber nicht bewahrheitet hat, zeigen die Erfahrungswerte solcher Zinsanstiege während konjuktureller Aufschwungsphasen im Verlaufe der 90er Jahre (bspw. 1994 und 1999) und Nuller-Jahre.

Szenario: Positiver Konjunkturverlauf

Gehen wir somit davon aus, dass sich die Weltwirtschaft erholen wird und die Notenbanken die Liquidität zurückfahren können, bedeutet dies für die Investoren, dass der positive Performancebeitrag der letzten Jahre durch die erzielten Kursgewinne auf den Obligationenbeständen bis auf Weiteres entfallen wird.

Vergleicht man Marktphasen, auf welche das Szenario einer sich erholenden Konjunktur eintrifft, stellt man fest, dass sich breit diversifizierte Wandelanleihen-Portofolios in diesem Umfeld sehr gut bewährt haben. Einerseits profitieren die Investoren von der relativ kurzen Duration eines solchen Portfolios, andrerseits partizipieren sie an der Aufwärtsbewegung der Märkte entsprechend mit.   

Szenario: Wirtschaftliche Probleme halten weiter an

Wie nachhaltig die aktuelle Erholung ist, wird sich allerdings noch weisen müssen. Denn ökonomisch gesehen, zeichnet sich in Europa ein Desaster ab. Die harten Sparmassnahmen haben zur Folge, dass eine ohnehin schon schwache Wirtschaft noch weiter geschwächt wird. Vor allem für die Länder an der Peripherie ist der Euro nach wie vor überbewertet. Staaten wie Griechenland, Spanien und Portugal haben unter den gegenwärtigen Bedingungen - zu hohe Wechselkurse und Spardiktat - keine Chance aus dieser Verelendungsspirale zu entrinnen. Entsprechend werden Anleger in diesem Szenario weiterhin mit äusserst tiefen Zinsen rechnen, wenn sie in gute Bonitäten investieren. Da die Aktienmärkte entsprechend nervös auf negative und teilweise fast euphorisch auf positive Meldungen von der Konjunkturfront her reagieren, bleibt die Volatilität hoch. Auch dieses Umfeld bietet Wandelanleihenanlegern beste Möglichkeiten, von einer solchen Marktkonstellation zu profitieren, da Wandelanleihen aufgrund ihrer naturgegebenen asymmetrischen Ausrichtung im Abwärtstrend weniger verlieren, als dass sie im Aufwärtstrend gewinnen. Zudem haben Wandelanleihenanleger ihr Ziel mit einer deutlich tieferen Volatilität erreicht.      

Schlussfolgerung

Aufgrund ihrer "naturgegebenen" asymmetrischen Ausrichtung performen Wandelanleihen in einem Umfeld von "sich normalisierenden Zinsen" äusserst gut. Das Zusammenspiel des Aktien- und Anleihenelementes hat dazu geführt, dass Wandelanleihen-Portfolios in solchen Marktsituationen eine ansehnliche Outperformance gegenüber Obligationen-Portfolios an den Tag gelegt haben. Allerdings ist es unabdingbar, dass bei einem Wandelanleihenportfolio ein spezielles Augenmerk auf die Kreditqualität der einzelnen Portfoliopositionen gerichtet wird. Da der „naturgegebene“ Mehrwert bei Wandelanleihen insbesondere der Asymmetrie - Voraussetzung hierfür ist ein stabiler Bondfloor - zugeschrieben wird, eignen sich Wandelanleihen aus dem Non-Investmentgrade-Segment aufgrund ihrer deutlich höheren Bondfloorvolatilität klar nicht. Um auch in stürmischen Zeiten ideal positioniert zu sein, empfehlen wir ein Wandelanleihenportfolio mit hoher Kreditqualität, damit das „naturgegebene“ asymmetrische Verhalten von Wandelanleihen optimal genutzt werden kann.

Zusammengefasst kann festgehalten werden, dass Staatsanleihen mit hoher Bonität aktuell eine negative Verzinsung aufweisen, während Anleihen im Investment Grade-Bereich und High Yield-Bonds bei einem Zinsanstieg von den aktuell tiefen Zinsniveaus erst bei Verfall den gewünschten Kapitalschutz bieten und dem Investor während dieser Zeit die sich öffnenden Opportunitäten in Bezug auf die gebundenen Mittel entgehen. Demzufolge sind wir der Überzeugung, dass der Einbezug von Wandelanleihen in ein Gesamtportfolio Investoren die Verkürzung ihrer Duration und die Aussicht auf positiven Ertrag ermöglicht.

André Riesen, EMCORE Asset Management AG

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